- Der Anteil des Euro an den Weltwährungsreserven hat sich in den vergangenen Jahren zu Lasten des Dollar stark erhöht (auf inzwischen 25%).
- Der Euro wird die US-Währung als Schlüsselwährung nicht ersetzen, sondern ergänzen. Das ”Klassenziel” für den Marktanteil des Euro liegt bei maximal 30%.
- Überschätzen Sie den Einfluss der Reservediversifizierung auf den Wechselkurs nicht.
In den letzten Wochen gab es Gerüchte, Notenbanken des Mittleren Ostens wollten Währungsreserven von Dollar in Euro umschichten. Im Gespräch waren vor allem die Vereinigten Arabischen Emirate und Qatar. Kuwait kündigte dagegen an, dass es weiter in US-Schatzpapiere investieren wolle, da es bereits genug Euro besitze. Sicher gehören diese Länder nicht zu den größten Besitzern von Währungsreserven (VAR: 23 Mrd. Dollar, Qatar 10 Mrd.). Trotzdem hat es die Devisenmärkte zeitweise in Unruhe versetzt. Solche Gerüchte hat es in der Vergangenheit immer wieder gegeben. Sind sie ernst zu nehmen? Könnte es sein, dass der Euro den Dollar als Schlüsselwährung der Welt ablöst?
Tatsächlich sind in den vergangenen Jahren immer mehr Währungsreserven in Euro angelegt worden. Die Investmentbank Goldman Sachs schätzt, dass allein die asiatischen Zentralbanken zuletzt pro Jahr rund 100 Mrd. Dollar in Euro umgeschichtet haben. Für die Welt insgesamt könnten es nach meinen Berechnungen zuletzt im Schnitt 150 Mrd. Dollar gewesen sein.
Der Anteil des Euro an den internationalen Währungsreserven lag bei seiner Einführung etwa bei 15%. Das entsprach damals dem kumulierten Anteil der bisherigen nationalen Währungen, vor allem natürlich dem Anteil der D-Mark. In den ersten fünf Jahren seines Bestehens erhöhte sich der Anteil kontinuierlich auf 20%. In den letzten zwei Jahren hat sich das Tempo der Umschichtung beschleunigt. Dies war bemerkenswert, weil in dieser Zeit auch die Weltwährungsreserven sehr stark zugenommen haben. Heute dürften Euro-Anlagen knapp 25% der gesamten Währungsreserven ausmachen.
Für den steigenden Marktanteil des Euro bei den internationalen Währungsreserven gibt es gute Gründe:
Die Europäische Union wird durch ihre relativ hohe Export- und Importquote ein immer wichtigerer Partner im Welthandel.
Die europäischen Kapitalmärkte werden liquider und breiter. Damit stellen sie für die Anlagen der Zentralbanken zunehmend eine Alternative zum US-Markt dar.
Die Notenbanken benötigen Euros für Interventionen auf den Devisenmärkten. Das gilt für alle Länder, die ihren Wechselkurs zum Euro definieren (vor allem die neuen EU- Mitglieder). Selbst China orientiert seinen Wechselkurs heute an einem Korb, der Euro enthält. Darüber hinaus brauchen die Zentralbanken der großen Industrieländer die europäische Währung für Operationen auf den Devisenmärkten.
Die Wechselkursrisiken in den Bilanzen der Notenbanken vermindern sich durch Diversifizierungsstrategien. Die Zentralbanken verhalten sich hier inzwischen ähnlich wie private institutionelle Anleger.
Schließlich gibt es noch das Bestreben einiger Länder, ihre Abhängigkeit von den Vereinigten Staaten zu verringern. Das gilt insbesondere für Staaten des Mittleren Ostens.
Wie weit kann die Umschichtung in Euro gehen? In den letzten Jahren waren bisweilen Parallelen zur Entwicklung des Pfund Sterling und des US-Dollar in der ersten Hälfte des vorigen Jahrhunderts gezogen worden. Damals nahm die Bedeutung des Pfunds zugunsten des US-Dollar ab. Ich halte einen solchen Vergleich nicht für gerechtfertigt. Der Euro wird den Dollar als Weltreservewährung nicht ablösen. Dazu sind die USA politisch viel zu stark bzw. die EU politisch zu schwach. Jede Währung lebt, abgesehen von allen wirtschaftlichen Überlegungen, letztlich von der dahinter stehenden politischen Macht. Die USA sind zudem ein bedeutender internationaler Handelspartner. Sie spielen auf den Weltrohstoffmärkten eine wichtige Rolle. Und sie haben einen Kapitalmarkt, der für die Zentralbanken als Anleger unverzichtbar ist.
Was sich ergeben wird, ist nicht die Ablösung des Dollar, sondern der Übergang zu einem multipolaren Weltwährungssystem mit mehreren Schlüsselwährungen. Zunächst werden dies der Dollar und der Euro sein. In Zukunft könnte aber auch zum Beispiel der chinesische Renmimbi hinzukommen. Freilich erfordert dies, dass China nicht nur eine wichtige politische Macht ist, sondern dass es auch einen wettbewerbsfähigen Finanzsektor, einen großen Kapitalmarkt sowie einen freien Kapitalverkehr hat. Das wird sicher noch eine Weile dauern.
Wie weit kann der Anteil des Euro an den Weltwährungsreserven unter diesen Umständen steigen? Goldman Sachs schätzt, dass sich der Anteil des Euro in Asien unter der Annahme optimaler Portfoliostrategien der Notenbanken auf 27% erhöhen könnte. Das ist von den derzeitigen knapp 25% nicht mehr weit entfernt.
Für die Welt insgesamt dürfte der Anteil des Euro noch etwas mehr Luft nach oben haben. An den privaten internationalen Finanzmärkten liegt die Bedeutung des Euro derzeit bei etwa 30% bis 40% verglichen mit 40% bis 50% beim Dollar. Diese Relation hat sich in den ersten Jahren nach der Einführung der neuen europäischen Währung relativ schnell ergeben. Sie ist inzwischen recht stabil. Der Anteil des Euro an den Währungsreserven wird etwas niedriger sein. Notenbanken sind immer etwas risikoscheuer als private Investoren. Hinzu kommt, dass der Dollar als Referenzwährung für die Wechselkurspolitik vieler Staaten (vor allem in Asien) immer noch eine zentrale Rolle spielt. 30% sind daher sicher die Obergrenze für den Marktanteil des Euro bei den internationalen Währungsreserven.
Was ergibt sich daraus für die Entwicklung des Euro/Dollar-Kurses? Wenn sich die Umschichtung von Dollar in den Euro nur in dem Maße fortsetzt wie in den letzten zwei, drei Jahren (in denen sich der Euro per Saldo nicht mehr stärker aufgewertet hat), dann ist das ”Klassenziel” schon bald erreicht – spätestens in drei, vier Jahren. Es bedarf dazu auch keiner zusätzlichen Euro-Nachfrage über das bisherige Niveau hinaus. Wenn die Euro-Nachfrage, aus welchen Gründen auch immer, zunehmen sollte, und/oder wenn sich der Euro gegenüber dem Dollar stärker aufwerten sollte, dann ist der ”Endzustand” schon früher da. Wenn der Endzustand aber einmal erreicht ist, dann wird nicht mehr in Euro umgeschichtet und damit entfällt dann auch ein Belastungsfaktor für den Dollar.
Was ergibt sich daraus für die Entwicklung des Euro/Dollar-Kurses? Überschätzen Sie den Einfluss von Umschichtungen in den Weltwährungsreserven nicht. Wenn sich der Euro weiter aufwerten sollte, dann sicherlich nicht aus diesen Gründen.
Aquila Investment AG
Dr. Martin Hüfner